VC投资/创业融资中的那些红色警告(Red Flags)

在回美国的飞机上,我看了一期《创业英雄汇》。在那一期节目中,在诸多位创业者pitch的创业想法中我看到了很多的“红色警告”(red flags)——无论是对于创业者还是对于投资人而言皆是。所以我决定把我有限的VC职业生涯中遇到的一些常见雷区写下来。

Medium上面已经有两篇文章(这里这里)列出了顶级VC们指出的一系列常见红色警告。所以,在这篇文章里我不会再重复那些比较“低级”的红色警告——比如“创业公司创始人回复email很慢”,“创始人对公司的未来期待不现实”,“创始人在一边创业一边谈恋爱”等。

在这篇文章中,我会记录一些容易被忽略的红色警告。请注意,这篇文章只能覆盖到一部分红色警告,而无法穷尽所有的可能。本文的英文版请看这里:https://wen.fan/red-flag-list-for-vc-deals

创始团队(Team)

  1. 创始团队在压力下容易出现不理智或极度情绪化的表现。在和创业者打交道的过程中,我们时不时会遇到一些创业者由于公司经营压力、家庭方面压力巨大,出现非常大的情绪波动,无法理智地处理矛盾。这对于投资人而言,是一个非常不好的信号。在创业的道路上,我们一定会遇到一系列不可预计的挑战,如果创始团队无法控制好他们的情绪,他们就无法成为好的团队领导带领团队征服这些困难和挑战。
  2. 创始人缺乏同理心。无论是深科技驱动的创业,还是商业模式创新驱动的创业,团队都是基石。为什么?创业的路上,所有的事情(从技术到产品到战略)都可以改,也都可以有外部资源帮助,唯独核心团队无法改。如果核心团队没有同理心,无法站在员工或者合作伙伴的角度替他人着想、无法获得员工/合作伙伴/投资人/用户的尊重,那么绝对是一个巨大的红色警告。
  3. 创始团队计划快速退出。在几个案例中,创始人跟我说他们团队准备在两年之内把公司卖掉退出。也许对于个别投资人这是可以接受的,但是对于我们团队,这跟我们的投资理念不符。我们期待看到公司有更大的成长后再退出,而不是小而快的turnover。
  4. 创始团队无法准确地描述他们的创业想法/商业模式。有时候,我发现创业者们并不能准确地描述他们公司的商业模式和产品价值(value proposition)。如果这个商业模式或者产品的价值非常难以描述,那么我们就必须反思是不是这个价值或者商业模式本身存在问题。
  5. 创始团队回避关键问题。在沟通的过程中,一些创始人无法准确地回应一些关键性问题,比如“你的产品跟其他竞争对手的产品有什么差异?”,“你对公司五年后的期待是怎么样的?”,“你觉得何时才能实现盈亏平衡?”等。创始人无法准确回应这些问题有两种可能原因:第一,他们本身不知道这些问题的答案,也没有深入思考过;第二,他们尝试避免回答这些问题,因为答案可能对他们不利。无论是哪一种原因,对于投资人来说,这都是一个巨大的红色警告。
  6. 创始团队过度自信或骄傲。我们见到的大部分优秀创业者都是非常自信的,这很好。但是过度自信的创业者也不少见。作为投资人,我们并不是想通过跟创始人争论来证明我们聪明,而是希望通过分享我们的想法、对创始人的想法提出质疑,来帮助创业者们找到更好的方向、更准确的产品定位。毕竟,我们一天到晚在同一个领域看几十上百个项目,还是有可能比创业者自己看得多的。然而,一些时候,创始人就是极度自信,完全听不进投资人或者其他人的意见。这很显然也是一个巨大的红色警告。
  7. 创始团队缺乏相应领域的经验或知识。对于“深科技(deep tech)类”(比如无人驾驶)的创业公司来说,可能我们并不需要创始团队有人在车厂工作过,因为我们相信后期可以找到这样的早期员工加入,公司的核心壁垒还是在于团队在比如视觉识别等方向的技术。然而,对于B2C类公司,那些商业模式创新驱动、落地执行驱动类的公司,创始团队就必须有人在相关领域有一定经验。比如一个新零售类创业公司,如果创始团队里没有任何一个人在物流、零售等领域有经验,那么就是一个很大的红色警告。因为你的模式是很容易被复制的,如果你没有相关经验建立壁垒,凭什么你觉得你能赢(除非你找出其他可以说服我的壁垒)?
  8. 创始团队成员之间互相了解不足。尤其是对于那些落地执行驱动类的创业公司(没有太多的技术壁垒,主要靠高效运营、早期进入建立壁垒),创始团队之间的默契程度对于公司的成功与否起着非常巨大的决定性作用。如果创始团队之间互相认识不久、了解不深,那么又如何期待他们能够互相合作、并且去征服一系列落地执行中不可预期的困难呢?
  9. 创始团队在多次沟通后依然不愿分享运营数据。这个情况确实发生过几次,一些创始人在跟我们有过很多次愉快的沟通后,依然不愿意跟我们分享data room——即便我们已经打算开始做尽职调查(due diligence)。这对于投资人来说,很显然是一个红色警告——创始团队要么没有很好地track数据,要么就是在隐瞒数据。
  10. 创始团队不诚实、不透明。在跟创始团队的沟通过程中,其实很容易分辨出创始人们是不是直截了当、透明沟通还是拐弯抹角、躲躲藏藏。不透明沟通总是有原因的。对于我来说,这是一个很大的红色警告,因为这样做降低了我跟创始团队之间的沟通效率,也意味着我们之后的合作过程可能会一直很低效。
  11. 创业团队太过于“全明星”。许多投资人可能喜欢看到大brand公司出来的创业者——比如麦肯锡、JMP出来的创业者。但是事实上,这样的人未必适合创业(更适合加入成长期的创业公司),因为他们可能:(1)能力太强、太有主见,不易于磨合;(2)背景太强、有太多退路,容易退缩;(3)既有认知太固定,不愿意尝试新方法/野路子。相反,那些中等背景、没有太多大明星公司经验却有很多创业经验的人,可能更适合早期创业。
  12. 创始人/重要成员没有全身心投入。在一些案子里,我们见到公司创始人/核心人物拥有非常强的背景——比如在MIT任教的在深度学习领域有很深经验的教授,或者在Google做机器学习超过十年的技术带头人。但是随后我们发现这些创始人/核心人物并没有全身心投入到这个新的创业公司上,而是一周花一两天在这个创业公司上。在这样的情况下,无论这个成员的背景有多强,我们都认为这是一个很大的红色警告。连创始人/核心人物都对这个新创业公司没有高昂的热情或者信心,那作为投资人又何来信心呢?

商业(Business)

  1. 很长一段时间后还没有业务增长。这里的“很长”到底多长,取决于创业公司的性质。对于一个B2B公司而言,如果成立一年以后还只有一个客户或者零星几个试用客户(尤其仅仅是免费试用客户),那么这可能就是一个警告信号了。对于一个B2C公司来说,我们会看GMV/营收/用户数量这些常见的运营数据,并且与类似的公司进行对比。通常如果6个月内没有较大增长,就说明有问题了——因为B2C类的产品通常并没有需要那么长的开发周期,把仗打赢的一个重要方法就是“快”。长时间没有较大业务增长的原因主要可能有两个:团队没有花心思在做产品、卖产品;或者产品本身的价值没有被市场认可——说明本身这个创业公司的商业逻辑就可能有问题:比如尝试解决的问题并不存在或者不大,比如新解决方案并不比旧解决方案好,比如新解决方案带来的额外好处被其带来的额外成本抵消。
  2. 缺乏付费用户。这里,我们不讨论讲故事型的公司。如果一个创业公司有许多试用客户,但是无一例外的都是免费试用客户,那么这可能是一个红色警告:因为这说明客户仍然在衡量产品的价值,或者对于这个产品没有太多付费意愿——因为他们觉得价值有限。
  3. 大部分业务增长来自同一个客户。在一些案例中,创业公司的业务确实有比较大的增长(比如以营业收入为指标),但是这些增长都来自于同一个客户。这也可能是一个红色警告,因为这说明公司的产品尚未得到广泛的市场认可,或者对每一个客户都需要高度定制(限制了其增长速度)。
  4. 业务增长高度依赖于营销/补贴。这在中国并不少见,许多B2C创业公司的早期增长都高度依赖于营销/补贴。在这样的情况下,我们需要谨慎地判断这种模式可以持续多久,什么时候才能盈亏平衡,什么时候才能进入自然增长。毕竟,最终我们需要企业盈利(margin)来为投资人带来回报(此处不讨论下家投资人接盘类的情况)。
  5. 高GMV,低毛利或者负毛利。有的平台型的公司,看起来GMV很高、很吸引人,但是企业本身的利润(margin)很低甚至是负的。这种情况并不一定证明这个公司不好(想想Didi, Uber, Amazon),但是作为创业者和投资人一定要问自己:什么时候才能盈亏平衡?还需要投资人补血多久才能实现自我供血?
  6. 并不是高风险、高回报,需要VC风险投资的生意,而是一个低风险、低回报的传统生意。我个人见到这样的案例很多次。创业公司做的更像是一个技术解决方案类的公司,很快就实现了盈利、增长正常有序(但是非指数级增长),但是市场空间有限。面对这样的公司,我通常都建议他们保留好自己的股权,不要轻易稀释掉,去找银行或者亲朋好友借款,而不是找VC融资。VC的钱成本也很高(cost of capital),如果一个VC投资的一系列公司里没有70-80%的死亡率,反而说明这个 VC没有在承担足够的风险、追求突出的业绩。(所以VC之间比较portfolio死亡率是没有意义的事情,只能比较谁投出的赢家多且大。)
  7. 不清晰的商业模式。许多创业公司喜欢讲故事——通过讲更大的TAM数字来提升估值,这没有问题。比如,一个做车辆维护保养的公司说,他们现在可以亏本经营,以后等收集到了足够多的车辆维修数据,再去通过卖数据赚钱——这个数据市场有多大……但是,这种“数据变现”的故事是高度值得怀疑的:谁会需要这些数据?他们会愿意为这些数据付多少钱?他们可以从其他途径获取这些数据吗?一系列问题都没有答案。
  8. 有失败先例。有时候,在做尽职调查的时候,我们会发现在同一个赛道里,已经存在了一些竞争对手——它们可能已经存在三四年了,但是却发展得并不好(比如过去三年只融了一轮资)。当发现这样的情况时,可能意味着有一些“系统性风险”存在,投资人们必须考虑下是不是哪里出现了问题:是尝试解决的问题本身就不存在?这个问题并没有我们想象的那么大?这些解决方案并没有解决这个问题?还是单纯的因为以前的那些公司的团队不行?
  9. 有限的退出机会。投资人不应该仅仅聚焦在TAM(Total Addressable Market)上。在很多时候,我见到的公司他们解决的问题有巨大的市场(TAM),但是这并不意味着投资人有巨大的退出机会/回报。想一想这些创业公司最后有可能走去哪里:公开发行上市(找韭菜接盘)?还是被行业大公司收购?许多的非B2C类公司最终更可能的结局是被收购。那么潜在的收购买家是哪些?收购买家的数量多/高度集中吗(决定了买卖双方的议价能力)?这些买家近年收购类似技术支付的收购价格是大概多少?通过这些比较,投资人可能会预测到一个更接近真实的退出机会。对于许多“深科技(deep-tech)”创业公司,即便针对着几十亿美金的市场,最终的被收购价格也可能仅仅是$50M-$200M,未必提供到一个很好的投资收益。

融资(Fundraising)

  1. 融资时间过长。几乎VC业内的所有人都知道这是一个红色警告,因为这代表着这个创业公司在市场上找不到投资人——如果真的是一个很好的机会,其他投资人又怎么会不投钱呢?所以,融资战线拉得越长,融资失败的几率就越高。多长算长?这实在取决于具体的市场。通常,4-6个月还没有结束融资,就算比较长了。
  2. 沟通不透明。在跟投资人沟通的过程中,许多创业者尝试玩一些小手段欺骗投资人——比如使用一些明显太高、太低的数据描述市场机会、竞争对手情况等。这并不是一个好的做法,因为投资人们大部分都不傻,之后尽职调查的时候也会进行详细的研究。玩这些小技巧只会是浪费双方的时间、降低双方的信任。
  3. 要太多钱或者太高估值。如果融资团队没有合理的理由,就准备融一轮非常大的资,这样的操作并不是很好看。比如,一个成立1年的B2B公司,seed轮直接准备融资$10M(不讨论特殊情况)。同理,如果没有充分的理由,团队期待一个非常高的估值——比如一个成立1年的B2B公司期待估值$50M(不讨论特殊情况),也不是一个很好的操作。这些操作都表明团队可能在可以创造泡沫、准备短期退出,或者证明他们没有融资经验、也没有做好充分准备。
  4. 两轮融资间隔太长。创业公司通常会融12-18个月需要的资金来支持自身实现下一个里程碑(milestones,比如营收上、用户数上的某一个指标),进而可以去融下一轮、得到重新评估、获得更高估值(价格)。如果两轮之间有很长的间隔,那么这可能是一个红色警告信号:可能是团队并没有实现预期的里程碑数据。
  5. 成立太久才开始融第一轮。有时候我们发现一个创业公司成立了3年才开始来融第一轮资,这实在不是一个很好的信号。对于“深科技”类的公司,可能还可以理解需要一定的R&D时间来准备产品,但是也最好不要超过2年。对于执行落地驱动类/商业模式创新驱动类公司,那么第一轮融资距离公司成立最好不要超过12个月。如果在公司成立18个月以后还没有融资,那么我会理解成:创始团队并没有在认真做这个事情(这个事情不需要花那么长时间去准备,早应该开始融资、发展业务了),或者创始团队做的这个事情本身不合理——他们可能尝试出去融资了,但是没有获得投资人们的投资。不论是这两者中的哪一种可能,都是一个较大的红色警告信号。
  6. 融资文档中提及的市场空间太小/太大。通常来说,投资人不会对创业公司汇报文档(investor deck)中的市场空间估算数字太较真,因为最后自己都会重新估算的。但是,如果即便是创始人自己在融资deck中提到的数字都比较小(我们默认创始人会用一个相对乐观、偏大的数字),那么就说明很可能这个市场机会真的就不大。相反,如果这个数字极大,那么投资人就会觉得创始人团队没有在透明沟通,或者研究能力有限——连自己尝试解决的问题的市场有多大都没有估算清楚。
  7. 在融资文档(Investor Deck)上花过分多的时间。这并不是一个巨大的警告信号,但是却可能是一个负面信号。我见过的很多优秀的以色列创业公司的融资文档甚至都有点惨不忍睹。反而有很多并没有很好的创业公司的融资文档非常华丽炫目。我个人觉得,表达清楚逻辑就好了,如果太过繁冗花哨,反而让我觉得创始人并没有把时间花在最需要的地方。
  8. 在融资文档(Investor Deck)上准备不足。相反地,也有很多创始人在这份文档上过分准备不足:甚至都没有讲清楚要解决的问题、现有解决方案是什么有什么缺陷、自己的解决方案是什么、市场空间有多大、竞争对手都有谁以及自己的竞争优势是什么、准备融多少钱做什么用、五年的road map是什么。

交易(Deal)

  1. 以前的投资人没有跟投。如果一个创业公司发展得很好,我们应该期待以前的投资人会跟投下一轮。虽然这并不绝对,但是如果前投资人没有跟投,我们就需要问一下原因。
  2. 同样的投资人连续领投多轮。通常来说,无论是创业公司还是投资人,都希望每一轮有不同的投资人进行领投。因为对于创业公司来说,可以获得多家领投机构的资源支持,也可以在board中形成制衡;对于投资人来说,也可以和其他机构分摊风险。所以,如果出现同一家机构连续领投多轮的时候,可能说明这家公司在市场上找不到另一家机构来领投,而以前的机构不得不出面来领投。可能的原因有很多——时间上不凑巧,技术上/业务上没有得到其他机构的认可。很显然,这可能成为一个值得关注的警告信号。
  3. 缺乏好投资人参与。至少对于我来说,如果这一轮或者以前的轮次,这个公司没有得到业内比较好的投资人青睐,就说明可能有问题。我不会假设这个创业公司没有去找过那些优秀的投资机构,而会假设那些机构在判断过后都作出了不投资的决定。
  4. 在公司早期拿了企业战投(Corporate VC)的钱。对于我来说,一个公司如果在非常早期就拿了企业战投的钱,实在不是一个很好的信号。因为企业战投通常是出于战略价值而不是财务回报去投资创业公司,过早拿了企业战投的钱会在三方面限制这个创业公司的发展:第一,这个企业可能会要求创业公司根据该企业的需求开发产品、修改产品路线,限制了创业公司的产品开发;第二,和某一企业的紧密关系会吓走同属于该行业的其他潜在客户,因为那些客户会担心该创业公司把自己的数据分享给那个投资了该公司的企业;第三,企业战投通常不那么在乎财务回报(他们的主营业务比这种投资回报赚钱多了),所以他们的早期进入会把创业公司的估值过早地推向一个不合理的高位,影响后期融资。

最后,需要记住的是,上面的每一条单独来看都不是一个绝对的“NO”。但是如果我们在同一个创业公司身上看到很多红色警告信号时,我们就需要审慎地作出我们的投资决定了。

上述的每一条都是非常主观的经验判断,每一个人都可以有自己的见解。

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